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Jtiasa (JayaTiasa), 或称常成控股两大主业分为:
1. 伐木 / 制版 (log / wood processing)
2. 棕油种植 / 棕油提炼 (出产 FFB 供自己用 / Crude Palm Oil 榨油, Palm Kernel)

Jtiasa的盈利其实很不稳定,特别依赖木价,政府政策,还有棕油价格影响。木材那方面已经做了最坏的打算。,所以这篇文章会比较注重棕油,因为Jtiasa 的未来就得靠棕油了。

多亏 Novel capital research, 让我有多一点的概念来衡量Jtiasa,要不然我还不知道要怎么着手。 以下大多数都是参考他们的报告写出来的。想看 Novel capital research 的报告,请按这里

现在Jtiasa 拥有4个炼油厂,capacity 为 270MT (210MT + 60MT 2016年尾建完的)。若能自己生产足够的FFB, 就可以减少CPO的成本了。根据Novel capital research,4个炼油厂的年榨压产能为145万8000吨。如果1 hectare 可以取得22-28吨的FFB, 那么每年的FFB产量估计是153万~195万之间。这足以保障炼油厂的产能使用率,无需依赖对外采购棕国,从而减少成本。

基本衡量一只股的方法有很多种,包括
1) 本益比合理 -之后会提到。

2) 有成长 - 比起注重有成长与否,应该要更清楚, Jtiasa 属于种植/木材股,是属于周期性的。在领域低迷的时候买进,高估的时候卖出。成长并不适合用来衡量。

3) 有股息。Jtiasa 制订了一个20%股息政策。由于目前债务很高 (10亿,10亿其实就有市值那么多了),身为股东,并不是很希望它在这种情况下大派股息。以RM 99,000k PAT, 及20%股息政策来算,未来的总派发股息会是 RM19,800k, 每股0.02分,或1.87%。

4)Net Cash. Jtiasa 债务有10亿,当然不是Net Cash 公司。
      Current Ratio :~0.5 (2是比较理想的)
      Quick Acid Ratio: ~0.2 (1是比较理想的)
      Current asset + cash 都不足以还清current liabilities.
      Debt to Equity Ratio : 0.77 (用total liabilities),
                                        :0.59 (用short term + long term borrowing)
      2016 cash balance 增加了,不过是靠 borrowing 和overdraft 得来的,所以liabilities 又再增加。

我没研究过别的木材/棕油股,所以不知道到底这样算不算正常。不过,不管是冷眼,还是别的分析家都说Jtiasa 的现金流量强。我觉得应该是吧!至少Equity 还是足以抵抗债务,不会导致破产。不过,对我来说,财务状况不是很令人满意。
5)NTA. Jtiasa 的Net Asset 是非常高的。 现在是大约 RM1.81. 之后会再提到。

6)优秀的管理层:身为木材业的其中一个老大,我还蛮相信的。只是如果能改善财务状况的话会更好。

Jtiasa 目前/未来一年股价值多少?

前面说过,Jtiasa的收入来自木材业和棕油业。短期内,木材业是很不被看好的,唯有依靠棕油股来撑腰。之前两者行情都很好的时候,盈利及股价非常漂亮。可是,要两者的行情一起好,其实不是很容易,通常当一方不被看好的时候,另一方就得撑腰。
冷眼说过,评估种植股的方法,首先要有一个清楚的概念。即购买种植股,就是购买种植公司的股份,就等于购买公司所拥有的园丘。

首先,让我们以Jtiasa所拥有园丘来计算它该有的价值。

方法1:利用园丘价值来计算
棕油园丘。

截至2016年,Jtiasa 所拥有的棕油园丘如下:
Total Land Area: 83,483 hectares
Planted Area: 69,589 hectares
Matured Area: 63,837 hectares.
Jtiasa total shares: 973,718,000 shares
Jtiasa share price: ~RM 1.07
Jtiasa market value: RM1,041,978,260 (简称10亿)

保守式计算,我们只拿matured area (因为matured area 才会带来盈利) 来计算,1 hectare of matured area = RM 15,664.
到底,1 hectare RM 15,664, 合不合理呢?

Novel Capital Research 用了砂劳越油棕 (SOP) 的例子来作比较。SOP 在2016年7月,以 8.73亿向 Shin Yang 买下 30,570 hectares 的 可种植棕油地 (并不全是matured area), 等于 RM28,459/hectares. Jtiasa 的棕油园丘整整是便宜了接近一半!

随便在 Iproperty 找找,1 hectare 的油棕地都起码要价RM30k ~ 70k 不等。

Jtiasa 的棕油地现在只值RM15,664/hectare (matured area). 未来多几年,matured area 会增至planted area (69,589 hectares), 那样算的话,现在的价值只有 RM14,370/hectare.
如果以RM28,459/hectare 算的话,Jtiasa 的股价起码也要有 RM1.87 才算合理。值得一提的是,这价值这还不包括4个提炼厂,器材,还有伐木业务等等。很明显的,利用园丘来做计算的话, Jtiasa 是非常地被低估。

那么,如果用最普通的方法,盈利及本益比(PE), Jtiasa 值多少股价?

方法2:利用本益比来计算
先看伐木业。
Jtiasa extraction quota = 78,000m3/month。 不过,他们当然没有砍那么多木。


Production Logs m3
Jul-16 57493
Aug-16 45036
Sep-16 42178
Oct-16 40435
Nov-16 44207
Dec-16 44333
Jan-17 10516
Feb-17 51484
Mar-17 24234
Apr-17 25406
May-17 18470
Jun-17 26089
Jul-17 14162
Aug-17 35965


2016年7月到2017年6月木材业的:
生产量:372,388m3
营业额:RM214,747k
PBT: RM49,528k

Log PBT的一半几乎都被wood processing 领域抵消掉。当然,不排除接下来Jtiasa会采取行动来减少亏损。不过,为了做保守一点计算,个人还是当作log一半的PBT被wood processing 抵消。

考虑到政府在2017年7月开始提高了木材出口税(每立方米从RM0.80 调高至 RM50), 以及为了保护森林而对砍伐木材的限制,个人觉得还是拿2017年六月之后的平均木材生产量会比较适合。
从,2017年6月到8月的平均生产量: 25,000m3/month
照比例来算,未来一年Log的
生产量= 25,000m3 x 12 = 300,000m3
营业额=RM 173,003k
PBT= RM39,791k.
PBT 的一半被抵消,所以Log + wood processing 剩下的盈利应该还有 RM19,896,000.

Jtiasa total shares: 973,718,000 shares
EPS: 2.04
PE10 的话,木材业贡献的股价是 RM0.20

现在再来看看棕油业。

从 2017 年7月及8月的CPO和Palm Kernel产量来看,63,837 hectare 的matured area生产能力大约如下:

63,837 hectares --> 17,000 ton CPO/month = 204,000 ton CPO/year
                                3,300 ton Palm Kernel/month = 39,600 ton Palm Kernel/year
                                总数为 243,600ton/ year.
普通式计算
比方说棕油价是 RM2600/ton, 那么
营业额: RM2600 X 243,600 = RM 633,360 k
PBT (根据近5年来的比率,大概为10%) = RM 633,360 k  x 10% = RM 63,336 k
PAT (PBT的 85%) = RM 53,835,600

Jtiasa total shares: 973,718,000 shares
EPS = 5.53 sen
PE10 的话,股价是RM0.55。

棕油业 + 木材业 = RM0.55 + RM0.2 = RM0.75

保守式计算
比方说棕油价跌入历史新低, RM1800/ton, 那么
营业额: RM1800 X 243,600 = RM 438,480 k
PBT (根据近5年来的比率,大概为10%) = RM 438,480 k  x 10% = RM 43,848 k
PAT (PBT的 85%) = RM 37,270,800

Jtiasa total shares: 973,718,000 shares
EPS = 3.83 sen
PE10 的话,股价是RM0.38.
棕油业 + 木材业 = RM0.38 + RM0.2 = RM0.58
乐观派计算
行情好的话,棕油价是 大约RM3800/ton, 那么
营业额: RM3800 X 243,600 = RM 925,680 k
2012年也是行情好的一年,那是的净利高达20%
我们拿10%就好了。
PAT = RM 925,680 k  x 10% = RM 92,568 k

Jtiasa total shares: 973,718,000 shares
EPS = 8.08 sen
PE10 的话,股价是RM0.81, 不过,这还没包括伐木业。
棕油业 + 木材业 = RM0.81 + RM0.2 = RM1.01


了解棕油

Palm oil 是从果肉哪来的(fresh of the fruits); palm kernel 是从果实/核心拿来的 (seed/kennel)。
每10吨的palm oil大概就会有1吨的palm kernel.
而,Jtiasa供应的就是 palm oil & palm kernel.


source: mpoc

棕油价格未来的趋势

以下是10年以来的CPO价格。
【2007九月 - 2017六月  CPO 价格】
Source: Index Mundi
要知道棕油未来的趋势,就得知道什么因素会导致棕油价格变动。

1. 棕油供应及需求


2016 棕油总交易价值 --> 27.8 billion.
任何出口或进口国的经济或政治状态都可以直接影响供应和需求及棕油价。
出口少了,供应就少了,价格就涨。
进口少了,需求就少了,价格就跌。
以下只供给参考。


Source: exportgenius

棕油出口国:
  1. Indonesia: US$14.4 billion (51.7% of total palm oil exports)
  2. Malaysia: $9.1 billion (32.6%)
  3. Netherlands: $1.1 billion (3.9%)
  4. Papua New Guinea: $386.2 million (1.4%)
  5. Guatemala: $376.2 million (1.4%)
  6. Germany: $357.6 million (1.3%)
  7. Honduras: $270.2 million (1%)
  8. Colombia: $245.5 million (0.9%)
  9. Ecuador: $228.2 million (0.8%)
  10. Niger: $129.8 million (0.5%)
  11. Costa Rica: $101.5 million (0.4%)
  12. Denmark: $99.5 million (0.4%)
  13. Italy: $98.8 million (0.4%)
  14. United Arab Emirates: $90.4 million (0.3%)
  15. United States: $85.2 million (0.3%)
以上15个国家占了市场的 97.1%。
自2012年起,棕油输出总额进展最快的国家有Niger (+ 625.6%), United Arab Emirates (+ 111.7%), Denmark (+ 91.9%) and Guatemala (+ 49%). 棕油输出总额下滑的有 Côte d’Ivoire (-68.8%), Costa Rica (-48.3%), Malaysia (-41.2%) and Netherlands (-34%).

Source: worldstopexports
























2. 其他植物油的价格

全球植物油生产量每年增加。其中棕油占最多,最大竞争者分别来自soybean, rapseed及sunflower oil. 天气,干旱等因素导致其他植物油的产量下降,可使棕油价上升。Soy bean oil 的出产国有 US, Brazil 和 Argentina。 可多留意。



参考: 2017/18 全球植物油状况

3. 天气

大雨可导致棕油田水灾,干旱会影响成长率。

4. 进口国家的政策


棕油其实有很多坏处,例如导致deforestation,环境污染等。有一些国家或许会限制棕油的使用而减少进口。 就好像“Australia for example had proposed a bill to enforce labeling palm oil as product ingredient instead of vegetable oil. If this bill was passed, consumers who believe that palm oil is bad because palm oil plantations have contributed to deforestation, could easily avoid products that contain palm oil. "


5. 税收和进口关税变动 (Changes in taxation and import duty/tariff)

Source: 期货日报
期货日报在这方面写的很详细。
大约简略的话,是说印度身为最大的进口国,任何变动都有举足轻重的作用。
2017年8月起,印度提高了部分植物油进口税,包括棕油来保护当地农名。
不过,印度的植物油生产增加量及消费增加量是差不多的,所以还是得依赖进口,所以长期来看,是没什么好担心的。不过有一点必须注意的是,进口税导致印度植物油消费稍微下跌,而油脂开始进入库存。现有的库存足够印度消费42天,所以在两个月内印度的进口状况需要多留意。

以下蓝色的是期货日报的报道。

印度是棕油进口最大的国家。印度植物油年度消费量超过2000万吨。其中,年度进口量超过1000万吨,占全球油脂贸易的比例超过五分之一。
2017年8月11日,印度宣布上调毛棕榈油(CPO),精炼棕榈油(RBD ,bleached and deodorized palm olein)和毛豆油进口税,分别为15%, 25%, 和17.5%。此前的税率分别为7.5%, 15% 和12.5%。 


 印度的植物油消费以棕榈油、豆油、菜油和葵油为主。其中,菜油以国产为主,棕榈油、豆油和葵油依赖进口。棕榈油几乎全部来源于进口,豆油80%来源于进口,葵油90%来源于进口。根据USDA的数据,2015/2016年度, 全球棕榈油、豆油、葵油进口量分别为4260万吨,1163万吨,693万吨。 印度棕榈油、豆油、葵油进口量分别为886万吨、427万吨和149万吨。 印度在全球进口市场的占比分别达到20.8%、36.7%和21.5%。
鉴于此,印度植物油进口政策的变化会对全球市场产生影响。印度近几个年度的植物油消费量增长额在100万吨左右,增长率约为5%,但国内供应并未取得与之相匹配的增长。

由于棕榈油、豆油及葵油价格较为低廉,印度的植物油进口以这三种油为主。其中,棕榈油价格最低,进口量也稳居首位,来自马来西亚和印尼的棕榈油占比超过50%,其精炼和毛棕榈油占印度植物油进口总量的比例分别为17.80%和39.01%;来自巴西的豆油,占印度植物油进口总量的比例为28.73%;来自乌克兰的葵油,占印度植物油进口总量的比例为10.29%。  

随着植物油消费量的增长,印度植物油进口量也呈增长态势。
2010/2011 - 867万吨 2015/2016 - 1474万吨 (增幅近70%) 2016/2017年度,印度植物油产量出现3个年度以来的首次增长,增幅为109万吨,基本可以抵消国内近100万吨的年消费量增幅。国内增产,让印度植物油进口变得扑朔迷离。


进口税率上调后,棕榈油和豆油进口成本大幅增加上调税率后, 精炼棕榈油进口成本增加68美元/吨 毛棕榈油进口成本增加51美元/吨 毛豆油进口成本增加40美元/吨。 这样一来,进口植物油就丧失了价格优势。    高关税条件下,预计印度植物油市场将进入去库存阶段而且会优先消费国产植物油待供应出现缺口,再通过进口来补充
不过,这种抑制作用也不可过分夸大。印度国内植物油供应毕竟有限,并不能完全满足消费,也就是印度植物油增加量和消费量的增加是差不多的。根据USDA的预估,2016/2017年度,印度植物油产量增加108.8万吨,而消费量增加96.4万吨。产量增幅与消费量增幅相比,仅小有剩余。可以预计,2016/2017年度,印度植物油进口量将维持2015/2016年度的水平,或者略有下滑。SEA给出的印度2015/2016年度植物油进口量为1474万吨。假定2016/2017年度,印度植物油进口量减少10万吨,那么该年度印度植物油进口量就在1464万吨,调整幅度并不大。可以看出,关税调整引起的旧季供需平衡表调整对全球市场会产生利空影响,但影响有限。   
而短期看,进口关税的上调导致印度植物油消费回落,印度油脂市场进入去库存阶段。根据SEA的数据,截至7月末,印度植物油库存为246.3万吨,处于历年同期的高位。按照印度每日约6万吨的植物油消费量来测算,不考虑新增压榨产出,即便消耗原有库存,也需要42天。可以预计,未来两个月,印度植物油整体进口状况堪忧。

马来西亚棕油出口量超预期下降。短期来看,进口税率的上调导致印度近期的植物油需求出现回落,在马来西亚棕榈油全球出口恶化的情况下,无疑是雪上加霜。马来西亚已经步入增产周期,库存正在重建,棕榈油价格承压。后期,除了关注马来西亚棕榈油的产量变化,还要关注其出口情况。

此外,CPO 出口政策也有相当的影响力。马来西亚 Plantation Industries and Commodities Ministry 也把棕油税务从23% 下调至 8-10%。 印度尼西亚也同样的把CPO出口税务从20%降至16%。 

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终结,未来的棕油价对Jtiasa的盈利是带有决定性的。Jtiasa 是否能翻身,与其说翻身, 应该是恢复,就得看棕油价格是否有好消息。现在建议买进一半,未来两个月棕油价或许会走低,得多观察出口量及棕油价格,再来评估。

http://nvsheninstockmarket.blogspot.com/2017/10/jtiasa-4383.html
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