你爱Shopee 吗？你知道背后的上市公司是谁吗？
SEA LIMITED (SE)
SEA LIMITED
➢ 交易所–美国纽约交易所 (NYSE)
➢ 股价–USD 10.68（截至 21/3/2020)
➢ 股数–463.24 mil
➢ 市值–USD 678.23Millions
1.0 百家争鸣的互联网时代
1983 年 1 月 1 日，TCP/IP (Transmission Control Protocol/Internet Protocol) 协议成为了全人类共同遵循的互联网数据传输协议，这为全人类的互通互联打下了基础与规则。
在互联网这股时代浪 潮下 ，造 就了 一批 又一 批的 科技 巨头 。从 传统 PC 行 业的 霸主
Microsoft，Intel，Cisco 到后来崛起的 FAANG，无一不对互联网乃至整个人类的发展进程造成巨大的影响。
于此同时，另一边箱的中国互联网也因为西方科技的影响在 90 年代末期开始萌芽。从早期横空
出世的新浪，搜狐和网易并称为中国三大门户网站，到之后 BAT（Baidu, Alibaba, Tencent)的三
分天下，成为了中国互联网公司的代表。如今进入了移动互联网时代造就了后起之秀 TMDP
（美团，今日头条，滴滴出行，拼多多），也标识着中国互联网进入了时代新篇章。
在这波互联网浪潮中，互联网创业者多不胜数，群星闪耀，但在潮起潮落间，更多的是在拼命
弑杀之后英勇的倒下。经历了科技泡沫，从传统的 PC 互联网发展到后来的移动互联网，再到
如今以人工智能，大数据，云计算，物联网等等为代表的新技术时代的来临，也让这场在互联
网时代的战争越演越烈。
随着互联网对于人类生活的影响日趋加剧导致了各行各业发生着急速而又迫切的变化。各个科
技巨头都在摩拳擦掌的想要创造属于自己的生态系统，以抓准这个因为互联网造成人们生活方
式和行为习惯已由线下改变到线上的商机。如今这场激烈的战火已从东西方大国延烧至拥有 6
亿消费者的新战场 — 东南亚。
作为拥有这么庞大消费者的市场，东南亚生态系统正在走着中国十年前的路。随着互联网和移
动互联网的普及率不断地上升，东南亚目前是全球互联网用户增长最快的地区。东南亚地区的
互联网经济潜能庞大，包括电子商务，移动支付，电子召车服务，外卖服务，物流和电竞等各
个不同领域的战争正在如火如荼地进行着，而这些战争的背后隐藏着的是科技巨头之间的布局
与博弈，为首的就是中国 BAT 中的阿里巴巴与腾讯集团。
2.0 公司简介
Sea Limited 是目前东南亚地区市值最高的互联网公司，由华人企业家李小东(Forest Li)创立于
2009 年 5 月，公司前称 Garena Interactive Holding Limited，当时是东南亚和港澳台最大的线上游戏代理商。公司于 2017 年 4 月 8 日更名为 Sea Limited，并于 2017 年 10 月登录美国纽约交易所上市。总部设于新加坡的 Sea Limited，业务遍布整个东南亚和港澳台地区，是大东南亚区（GSEA）领先的互联网科技公司，拥有东南亚“小腾讯”之称。
Sea Limited 也是大东南亚首家在纽交所上市的互联网公司，公司的大股东是中国的腾讯集团，
目前持股 33.4%。作为腾讯系的一员，Sea Limited 成为了腾讯发展大东南亚区生态系统的其中一个非常重要的布局。除了腾讯，Sea Limited 在上市前的股东名单里也可以看到许多重量级投资者的身影，不仅获得包括新加坡主权基金淡马锡子公司和马来西亚主权基金在内的投资基金青睐，还获得印尼首富之子和菲律宾富豪 John Gokongwei 等的投资。
作为一家东南亚互联网巨头，Sea Limited 旗下有数字娱乐，电子商务和数字金融服务三大核心
业务，这三大业务主要通过三个平台来运行：
SEA LIMITED (SE)
1. Garena Plus 游戏平台 — 数字娱乐
Sea Limited 的数字娱乐业务主要负责 PC 和移动游戏的运营和研发，也是一个网络游戏代理商，其在东南亚，台湾，香港，澳门等国家或地区拥有多款游戏的独家营运权，其中最为知名的游戏有《英雄联盟》，《Hero of Newerth》，大逃杀游戏《FreeFire – 我要活下去》等等。
Garena Plus 游戏平台是一个免费游戏平台，界面类似于市面上的即时通软件，同时拥有虚拟网
络联机（局域网），这可让世界各地的玩家在一个虚拟房间中进行游戏。除此之外，Garena
Plus 可以让玩家建立自己的玩家列表与群组，以及建立自己的战队，而且也能让玩家和朋友或
多位玩家通过平台在线聊天并查询他们的游玩进度和成就，增加玩家的游戏体验。
如其他的网络游戏代理商，Garena 的玩家也可以使用专属的虚拟货币 — 贝壳币，用来更进一
步加深玩家的游戏体验。贝壳币用于购买服务和游戏项目，例如可以在社群和平台中客制化自
己的身份，如头像与名称，以创造自己独一无二的身份。玩家也可用来成为黄金会员，在任何
时候就能即时联机到平台进行游戏。贝壳币也能使用在 Garena 旗下所代理的游戏商城中来选择
购买自己喜爱的角色、造型、道具等等。
2. Shopee 平台 — 电子商务
Shopee 相信我们大家都不陌生，但应该没几个人知道它的母公司是谁。Shopee 是 Sea Limited旗下的电商业务，创立于 2015 年，是一个基于社交和移动端的购物平台，用户可以随时随地浏览、购物和出售物品，并且进行即时分享。通过集成物流和支付的支持，Shopee 旨在使网上购物变得更容易、安全，成为亚洲社交电商的一站式 B2C 和 C2C 平台。目前 Shopee 的业务包含马来西亚、泰国、台湾、印尼、越南和菲律宾等七大市场，并在 2019 年第二季度首次超越了排在第一且比它更早成立的 Lazada，成为东南亚区最受欢迎的购物平台。
3. AirPay — 数字金融
AirPay 创立于 2014 年，是 Sea Limited 旗下的全方位电子金流服务和电子钱包，负责营运东南
亚区成长最快速的第三方电子支付平台，提供完整的支付流程，包含收款、付款、信托等项目，
旨在带给客户与商家安全、有效率、稳定的全套金流服务。
和目前市场上的多数电子钱包的功能一样，消费者可透过 AirPay App 取代现金在线上或线下购
买商品或服务，以及缴交公共事业账单等等。但有一点不同的是，除了绑定信用卡、银行卡或
连结银行账户外，因应东南亚市场需求，目前 AirPay 在泰国、越南、印尼和菲律宾也推出名为AirPay counters 的服务，也就是让没有信用卡或银行账户的 AirPay 用户可以至特定合作店如网咖、小型地方店家、书店、餐饮连锁店、旅馆或便利商店的柜台为电子钱包做现金加值，目前约有 18 万个合作据点。
除了电子钱包功能，AirPay 最初成立的目的其实是想为 Garena 提供更具效益的金流服务，目前公司的数字娱乐业务在泰国、印尼、越南三大市场有大约 40%的账单都是由 AirPay 经手，另外AirPay 也已经在部分地区为 Shopee 提供第三方金流服务，长期来说公司也计划要和 Shopee 做进一步的整合，成为内建的支付选项，就如阿里巴巴的淘宝和支付宝。另外，AirPay 也陆续发展出小额借贷等金融服务。
3.0 业绩表现与发展
从上图可以看到公司的营收从 2016 年的 USD345mil 翻倍式的成长到 2018 年的 USD826mil。其中数字娱乐业务从 2016 年的 327mil 成长了 41%到 2018 年的 462mil，而电子商务和包括数字金融在内的业务则从 2016 年的 17mil 暴涨到 2018 年的 270mil，短短两年的时间足足涨了 14 倍，这主要都归功于 Shopee 的爆炸式成长。此外，电子商务和数字金融业务的营收贡献也从 2016年的只有 5.1%到 2018 年已贡献了 32.7%。
但另一方面，我们可以很明显的看到目前除了数字娱乐业务是有在赚钱外，其余的业务都是在
亏钱的，从 highlight 的地方可以看到尽管电子商务和数字金融业务的营收都在大幅成长，但同
样的开销方面也在大幅上涨，这主要是因为公司为了抢占 Shopee 在市场的占有率而花费了许多
的开销，其中不论是在物流、商品种类，还是在运营和销售环节都难以在短期内降低支出成本。
因为开销过大，因此公司在这几年来都还无法实现盈利，不管是 EBITDA 或净利的亏损都在逐
年扩大。
目前公司的业务在所有大东南亚国家(GSEA)都逐年的在快速成长，这主要归功于 Shopee 自
2015 年创立以来的爆炸性成长。此外，可以看到的是公司营收来源也越来越分散在不同的地区，不会太依赖单一国家。目前台湾地区占公司最大的营收来源，有 26.4%
最新的 2019 年第三季度报告显示公司的营收相比去年同期大幅度的增长了 214%，不管是数字
娱乐业务或电子商务业务双双都获得 3 位数的增长。其中数字娱乐增长了 211%至 451mil，而电子商务则增长了 261%至 257.2mil。另外，数字金融业务方面则萎缩了 35%，这主要是因为公司专注在加强 AirPay 的基础设施来继续辅助其他的平台。
在 EBITDA 方面，目前公司只有数字娱乐业务是能够创造利润的，其余的业务都在面对亏损。
与去年同期比较数字娱乐的 EBITDA 从 53.7mil 大幅度增长了 395%至 266%，而其余业务的亏
损都在扩大。但在电子商务业务方面，亏损扩大的比例大大少于营收增长的比例，这也显示出
公司的发展策略开始奏效，未来将能转亏为盈并开始获利。
数字娱乐业务方面的增长主要由活跃用户和付费用户的增长而推动。Garena 旗下游戏的活跃用
户从去年同期的 176.1mil 到 321.1mil，增长了接近一倍，付费用户也从 7.2mil 增长了 306%到
29.2mil。付费用户对比活跃用户的比例也从去年的 4.1%增长到 9.1%。
今年是公司数字娱乐业务大幅成长的一年，主要归功于公司在 2017 年推出的第一款自主开发的
手游游戏《FreeFire》，这是一款大逃杀类型的荒岛生存射击游戏。根据 App Annie 的市场调查显示，纵观 2019 年三个季度，按照谷歌和苹果商店总量计算，《FreeFire》在拉丁美洲和东南亚地区的手游排行榜中均列用户消费总金额第一，并且以及连续三个季度名列全球手游下载量
排行榜前五。《FreeFire》的大获成功也让它成为了公司第一款贡献超过 10 亿营收的手游，成
为全球历史上第 23 个。短短两年的时间，《FreeFire》的总下载量已超过 4.5 亿。
展望未来，《FreeFire》在全球知名度的持续提高也反映出公司围绕在这款游戏所建立的全球社
区的成功，让全球地区的用户能够联系在一起，并提供新鲜与高质量的游戏内容以推动游戏未
来能够成为其中一个全球电子竞技游戏，这样《FreeFire》将有机会为公司提供长期特许经营权的稳定收入。因为电子竞技是一项能够推动用户参与以及提高用户关注度的一项关键推动力，
因此公司在去年推出了有史以来最大规模的 FreeFire 电子竞技世界大赛，在 9 月已举办了地区资格赛，包括了在印度这个公司新开发的市场，并在 11 月在巴西结束了这场世界大赛。迄今为止，公司在世界各地举办的世界大赛活动在所有平台上已累积了超过 1 亿的观看次数。
《FreeFire》在全球的受欢迎程度将继续对公司的营收做出稳定的贡献。
除了自主开发的游戏，公司将继续与全球顶级开发商合作为市场带来更多最优质的游戏。去年
10 月公司在东南亚地区与及台湾市场推出了《Call of Duty》手游版并立即获得广大的回响，单第一个月就荣登所有地区的手游单月下载量的冠军，下载量超过 148mil，并在第一个月就创造了 USD54mil 的营收，成为历史上推出一个月内最成功的手游。接下来公司将会继续和《Callof Duty》的开发商 Activision 和大股东腾讯保持紧密的合作以扩大游戏的用户和加强游戏的用户体验。
公司预计数字娱乐业务在第四季度将继续保持强劲，公司在去年 10 月数字娱乐业务的营收创下
了历史新高，这加大了市场对公司的期望。公司将以 Garena 成为全球领先的游戏开发商和运营
商作为未来的战略目标。
电子商务业务方面，Shopee 的总订单(Gross Order)从去年同期的 158.5mil 增长了 103.3%到
321.4mil，而商品总销量(GMV)也从去年同期的 2690mil 增长了 70%到 4573mil。
根据 iPrice Group 和 App Annie 联合进行的一项调查显示，2019 年第三季度的电子商务报告显示，Shopee 在月活 量、 下载量、浏览量等方面占据主导地位，领先其他平台如 Lazada 和
Tokopedia。
根据 App Annie 数据显示，2018 年 Shopee App 的下载量超过 1.95 亿，在东南亚主要市场（印尼、越南、马来西亚）以及台湾市场购物类 App 下载均排名第一，季度活跃用户达到 3.1 亿，月活量 1.85 亿，Shopee 用户已经覆盖了东南亚地区将近 50%的人口。
印尼是东南亚最大的市场，也是 Shopee 目标的最大市场，目前 Shopee 在印尼的电商市场排第
二，仅次于 Tokopedia。在最新的季度 Shopee 在印尼市场的订单与去年同期比较成长了 118%至138mil，平均一天的订单达到 1.5mil。
为了提高品牌的知名度，公司还砸重金聘请了著名足球巨星 Cristiano Ronaldo 为 Shopee 的品牌代言人。在过去的 9 月 9 日特别促销天，Shopee 的销售订单超过去年同一天订单的 3 倍。除此之外，在刚过去的双 11 促销，在 24 小时里 Shopee 的销售订单达到 70mil，而当天的 LiveStream 也达到大约 65mil 的浏览次数。
在获利方面，公司继续扩张 Shopee 的规模以提高获利能力。在 2019 年第三季度 Shopee 调整后的营收占商品总销量(GMV)从去年同期的 2.6%提升到 5.6%。调整后的 EBITDA 每单亏损也减少了 41.9%从 USD1.36 减少至 USD79 cents。
根据谷歌，淡马锡控股和咨询公司贝恩联合公布的东南亚数码经济报告显示，过去四年东南亚
新增约 1 亿名互联网用户，今年网民的人数达 3 亿 6000 万人。本区域平均每 10 个人中就有 6 个上网，其中超过 90%主要是用手机上网，有一半网民都是用数码经济服务，而且互联网用户花在上网的时间在全球首 10 大的行列。该报告将 2025 年的互联网经济规模预期从先前的
USD240bil 上调到 USD300bil，其中电子商务领域为最大亮点，该市场预计从 2019 年的
USD38.2bil，在 2025 年增加 4 倍至 USD153bil。
展望未来，作为东南亚电子商务领域的领导者，Shopee 已经处于一个很好的位子，公司将持续
有效率的扩张电子商务领域的规模以应付这个不断增长的市场，以保持市场领导者的地位。
4.0 结语
近几年，东南亚互联网行业诞生了不少新晋独角兽，其中 Sea Limited 就是其中一家。作为拥有
“小腾讯”称号的 Sea Limited，备受市场瞩目。目前东南亚的电商领域正是硝烟滚滚，一方面
公司旗下的 Shopee 目前不仅要面对不少的成本支出压力，另一方面在一些国家都诞生了当地的
电商平台，像是印尼的 Tokopedia，越南的 Tiki，泰国的 Central，以此同时 Shopee 还要与最大的竞争对手 Lazada 抢占市场，因此可以预见到的是未来东南亚的电商领域的竞争将会更加的激烈。
赴美上市已有三年，虽说 Sea Limited 在东南亚互联网行业拥有很高的影响力，但到目前为止公
司还未能成功转亏为盈，目前已经累计亏损达到 USD1.5bil，这个亏损额度仍然会让投资者质疑
它的获利能力。但是在互联网行业里，不论是早期的中国还是如今的东南亚市场，亏损问题算是互联网企业都会面临的共同问题，在发展初期追求用户增长的前提下，以烧钱或者补贴策略来吸引更多用户成为了无可避免的途径，这也是为何不少互联网企业在上市后并不能马上解决亏损的问题。但无可否认的是东南亚互联网行业还处于发展初期，整体的发展潜能是非常巨大的。对于 SeaLimited 来说，它背后拥有腾讯的支持，因此未来双方在游戏和支付上的合作可能会更多，借助成功的经验也能让公司少走点冤枉路。
2019 年对于 Sea Limited 的投资者来说是大丰收的一年，股价从年初的 11.32 涨至年尾收关的40.22，足足涨了 255%！至于现在还能不能投资，就要看你用什么眼光去看了。
顺带一提，投行目前给的平均价是在 44.45。
以上报告纯属教育分析，绝无买卖建议。
https://m.facebook.com/richmaxinvestmenthouse/?refid=52&__tn__=C-R
