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买复原能力强的股票/冷眼

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價值投資主要來自Benjamin Graham,所提到的概念包括內在價值、價值與價格、市場先生、價值回歸之類,其實這些概念都很好,但理解時需要靈活調整。


Graham生於1894年,他最出名的三本有關價值投資的著作出版於1934年 《證券分析》、1936年《財務報表解讀》與1949年《聰明的投資者》。這些著作都是寫於三四十年代,當時環境背景與今天有何不同之處呢?

1929年至1941年是經濟大蕭條的日子,在此之前是一次世界大戰,在此之後是二次世界大戰。Graham當時的價值投資概念是「買平貨」,當時就正正滿街平貨。他用一個叫「格雷厄姆數字(Graham's Value)」的數字去估值,即把公司的流動資產減去所有負債,這比公司帳面值還要低,然後只買入市價得0.6倍Graham's Value的東西。如此嚴謹的準則,當時百廢待興時,輕易找到目標也不足為奇,但放到今天則難矣。 

Howard Marks於最新備忘錄都提到,現今世代資訊發達與市場有效,要於市場上找出市場錯價的投資項目難度甚高。三四十年代,資訊困乏,股市並不如今天暢旺,資金亦不泛濫,在家看看年報也不難找到錯價、便宜的股票。

還有,價值投資有一個重要的概念,就是價值回歸,所指的是價值與價格偏離後總會回歸,於估值低迷時買入,估值過高時沽出,某程度上假設了一些循環性。其中一個影響著債、股價值的重要因素是利率,而利率由三四十年代至千禧年代也是以大約5厘為中位作高高低低的變化,低至兩厘,高至15厘。

然而,過往12年的歲月,利率長期處於低位,大部分時間低於1厘,相信Graham在世期間也未能預視到此情況的出現。沒有了利息的周期性,加上長時間的資金泛濫,令部分企業估值一直減損,亦令部分企業估值不斷增長,周期性失效了。不少價值投資者預期估值過高的股票將會回落,或長期低迷的股票有望回升,但等了超過10年仍未實現,低利率與資金泛濫正是原因。

由於時移世易,價值投資概念合理,但當被應用到今天環境時,需要作出適應。今天這環境還衍生了很多新遊戲玩法,發展出單以Graham那套價值投資難以估量的企業,有機會再詳談。

文章連結:經濟通


影片:https://youtu.be/9x3JwfXhCAk




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